ВТБ: вечно молодой, вечно дешевый

Тезисы инвестиционной идеи

• ВТБ – второй крупнейший по активам и кредитам банк в России с активами 13 трлн руб. Доля государства в капитале около 60%. ВТБ отчитался о чистой прибыли 120 млрд руб., превзойдя прогнозы, а также решил изменить дивидендную политику. Мы положительно оцениваем эти новости, и повышаем рекомендацию с "держать" до "покупать", и целевую цену с 0,0581 руб до 0,0649 руб. Потенциал роста в перспективе года 24%.
• Чистая прибыль акционеров выросла по итогам 2017 года в 2,3 раза до 120,3 млрд.руб. Рентабельность собственного капитала повысилась с 3,7% в 2016 году до 8,4%.
• Чистые процентные доходы увеличились на 7,7%, чистая процентная маржа FY 2017 поднялась на 40 б.п., до 4,1%. Стоимость риска немного повысилась – с 1,5% до 1,6%.
• Кредитный портфель gross к концу года вырос на 3% за счет розничного кредитования (+14,3%). Корпоративный портфель пока остается "слабым звеном" (-0,3%), отчасти вследствие смещения спроса на финансирование на Мосбиржу. Менеджмент ожидает роста корпоративных кредитов на 5% в этом году, но мы видим риск отставания от цели и снижения качества портфеля.
• Депозиты к концу года выросли почти на 25% в результате перехода клиентов в "стабильность" на фоне краха крупных банков.
• В этом году ожидается наращивание прибыли до ~145 млрд.руб.
• В результате изменения дивидендной политики ожидается повышение DPS на 145%, до 0,00287 руб. на акцию, что дает доходность 5,5%.
• По мультипликаторам P/E 2017, P/E 2018 и P/D 2017 акции ВТБ недооценены примерно на 24% по отношению к аналогам.

Финансовые показатели

ВТБ заработал 120 млрд.руб чистой прибыли за прошлый год, превзойдя собственный прогноз 100 млрд.руб. Банк показал хорошие результаты по комиссионным доходам, +16,5% до 95,3 млрд.руб. net, доходы от страховой деятельности удвоились за год до 20 млрд.руб.

Чистые доходы от кредитования с учетом резервов выросли на 7,7% в результате повышения чистой процентной маржи на 0,4% до 4,1% и увеличения объемов кредитования. Вместе с тем, в кредитном портфеле (gross) рост показал только розничный сегмент (+14,3% г/г), корпоративный кредитный портфель сократился за год на 0,3% г/г.

Слабый спрос на финансирование со стороны компаний – это проблема не только ВТБ, но и других банков, отчасти за счет смещения в сторону выпуска облигаций и привлечение средств на денежном рынке Мосбиржи.

Депозиты достигли рекордной величины 9,14 трлн.руб. (+24,5%) в результате притока клиентов в "стабильность" на фоне краха крупных банков.

В целом результаты за 2017 год неплохие. Банк показал рост чистой прибыли, но смущает слабая динамика корпоративного кредитования и недостаточная рентабельность капитала при имеющихся преимуществах госбанка. ROE составила 8,5% при норме доходности по акциям ВТБ 13,2%.

В этом году мы ожидаем роста прибыли, но меньшими темпами. Согласно консенсусу, чистая прибыль прогнозируется в объеме ~145 млрд.руб. (+20%). Основным риском видим ухудшение качества кредитов, а также более медленный рост корпоративного кредитования. Менеджмент прогнозирует увеличение корпоративного портфеля на 5% в этом году, но мы считаем, что результаты могут вновь оказаться ниже.

Дивиденды

Рекомендуемая норма выплаты дивидендов по обыкновенным акциям составляет, как правило, не менее 25% чистой прибыли по МСФО, но недавно ВТБ изменил дивидендную политику. Сейчас дивиденд будет определяться дивидендной доходностью, равной доходности по привилегированным акциям ВТБ.

Текущий консенсус транслирует дивиденд за 2017 год ~0,0029 руб. на акцию. Это больше DPS 2016 на 145% и дает прогнозную дивидендную доходность 5,5%.    

Ниже приводим данные по дивидендам ВТБ:

Оценка

При оценке обыкновенных акций ВТБ мы в равной степени ориентировались на российские банки и аналоги из развивающихся стран, сопоставимые по размеру активов. Мы также применили страновой дисконт 25%.

По выбранным мультипликаторам акции ВТБ смотрятся недооцененными в сравнении с российскими и зарубежными аналогами. Мы повышаем целевую цену до 0,0649 руб. за 1 акцию и рекомендацию – до "покупать" с "держать" на фоне роста чистой прибыли до 120 млрд.руб. и ожиданий увеличения дивидендных выплат за 2017 год. Потенциал роста акций, по нашим оценкам, составляет 24% в перспективе года.

Основные риски для рекомендации, на наш взгляд, сосредоточены в слабом росте корпоративного кредитного портфеля и его кредитном качестве.

Техническая картина акций

На недельном графике акции ВТБ консолидируются чуть выше поддержки 0,052. На текущих уровнях имеет смыл открывать длинные позиции на среднесрочную перспективу с целью 0,06 со стопом чуть ниже локальной поддержки 0,052. В случае, если котировки соскользнут ниже этого уровня, то можно ожидать ретерса 0,0465.

Полная версия