Казахтелеком. Дивиденды возвращаются?

Обновление от 04.05.2023: инвестиционная идея ПОДТВЕРЖДЕНА

Причины для покупки:

• Снижение долговой нагрузки.

В октябре-декабре 2022 года свободный денежный поток оператора связи составил 34,9 млрд тенге против 75,6 млрд и 48,9 млрд годом и кварталом ранее. При этом операционные денежные потоки увеличились на внушительные 55% кв/кв за счет роста кредиторской задолженности на 20,9 млрд тенге за четвертый квартал. В то же время капитальные затраты за этот период увеличились сразу в семь раз к объему июля-сентября и на 57% — относительно прошлого года. Вместе с тем за 2022 год свободный денежный поток повысился на 5,5% г/г, обновив максимум и достигнув 143,5 млрд тенге. За последний квартал прошлого года компания выплатила по своим обязательствам 39 млрд тенге, и ее чистый долг сократился с 64 млрд тенге на конец сентября до 42,5 млрд к концу декабря. По итогам анализа отчета мы определили справедливую стоимость акции Казахтелекома как 42,2 тыс. тенге.

• Нормализация квартальной выручки.

Выручка Казахтелекома в октябре-декабре 2022-го сократилась до 151 млрд тенге (-12% кв/кв и -1,6% г/г). Тем не менее основные сегменты выручки показали рост. Доходы от передачи данных поднялись на 6% кв/кв и 15% г/г, поступления от проводной и беспроводной телефонной связи увеличились на 1,5% кв/кв и 2,9% г/г. Основными причинами негативной динамики общего показателя стали прочие доходы, которые упали на 81% кв/кв и 67% г/г. В целом за два последних квартала прочие доходы оставались на средних уровнях предыдущих аналогичных периодов. Кроме того, компания зафиксировала продолжение продаж оборудования и мобильных устройств (-30% кв/кв, -34% г/г). На фоне снижения выручки, а также небольшого роста себестоимости валовая прибыль телеком-оператора упала на 32% кв/кв и 10% г/г.

Квартальная валовая маржа составила 32%, что ниже значений предыдущих семи кварталов. В то же время результат за второе полугодие превысил показатель первого на 1,2 п.п. Годовая валовая маржа уменьшилась с 38,1% до 37,1%, а маржа EBITDA опустилась с 47,9% до 47,2%. Последний показатель за четвер- тый квартал остался возле отметок второго и составил 45,1%. Несмотря на все это, квартальная чистая прибыль выросла на впечатляющие 273% г/г и 4,3% кв/кв, достигнув 40 млрд тенге благодаря экономии на налоге на прибыль в размере 1 млрд тенге. За 2022 год прибыль Казахтелекома на акцию составила 10,378 тыс. тенге (+26% г/г).

• Перспективы дивидендов.

Продолжение увеличения свободного денежного потока и снижение чистого долга оператора связи повышает вероятность повышения дивидендов по итогам 2022 года. Объем денежных средств в распоряжении материнской компании на конец марта 2023 года составил 115 млрд тенге. Руководство Казахтелекома уже дало рекомендацию в отношении дивиденда, хотя конкретные параметры пока неизвестны. Со своей стороны, мы считаем, что размер выплат может составить 4300 тенге на акцию.

Обновление от 18.11.2022: целевая цена ПОНИЖЕНА

Коррекция как возможность купить.

С пика 1 ноября акции Казахтелекома скорректировались уже на 22,4%, и это почти вдвое больше дивидендной доходности на момент объявления даты ВОСА 21 сентября.Мы считаем такую реакцию рынка чрезмерной, поскольку финансовое состояние компании не ухудшалось, а в предыдущих отчетах отразился стабильный рост доходов и свободного денежного потока.

Кроме того, последние выплаченные дивиденды составляют лишь около 15% нако- пленных компанией денежных средств на момент окончания второго квартала этого года. Это свидетельствует о продолжающемся улучшении дивидендного профиля эмитента и позволяет предположить, что к следующему сезону акции Казахтелекома способны стать номером один среди дивидендных фишек.

Спекулятивным фундаментальным моментом остается лишь открытый вопрос о продаже Kcell, однако пока не были анонсированы даже приблизительные даты сделки и ее цена, а также не названы кандидаты в покупатели.

Техническая картина сигнализирует о наличии у акции Казахтелекома поддержки на уровне 25670 тенге, от которого может последовать отскок. При развитии неблагоприятного сценария восстановление котировок может начаться с отметки 24700 тенге.

Исходная идея:

Причины для покупки акций Казахтелекома (KZTK):

• Стабильные финансовые показатели. Два последних квартальных отчета эмитента мы оцениваем как нейтральные. В январе-марте отмечалось замедление роста прибыльности и мар- жинальности Казахтелекома, при этом в апреле-июне компания продемонстрировала уверенное повышение выручки, которая достигла 157 млрд тенге (+10, 5% кв/кв, +10% г/г). В сегментарном разрезе основной рост пришелся на направление услуг передачи данных (+12, 5% кв/кв, +12, 5% г/г).

Также сильную динамику демонстрирует сегмент продаж оборудования и мобильных устройств (+75% г/г. ) Однако, несмотря на рост выручки, прибыльность компании ожидаемо сократилась на фоне увеличения операционных расходов (в частности, повышения себестоимости мобильных устройств на 65% г/г) и затрат на персонал на 25% г/г. Последнее можно объяснить реакцией руководства компании на январские события.

• Продолжающийся рост свободного денежного потока (FCF). Этот показатель во втором квартале 2022 года составил внушительные 66, 6 млрд тенге против 53, 5 млрд тенге в прошлом году и отрицательного значения -6,9 млрд тенге в первом квартале 2022-го. Столь уверенная позитивная динамика во многом обусловлена снижением капитальных затрат с 19 млрд до 10 млрд тенге.

На этом фоне, а также за счет отказа от дивидендных выплат во втором квартале чистый долг Казахтелекома скорректировался со 138 млрд тенге в конце марта 2022 года до самых низких с момента покупки оператора Кселл в 2018-м 94 млрд тенге.

• Планы возобновления дивидендных выплат. Несмотря на возможную демонополизацию рыночных позиций Казахтелекома за счет продажи одного из сотовых операторов, основным катализатором роста котировок эмитента может стать отложенная ранее выплата дивидендов. Объем денежных средств компании достиг рекордных 264 млрд тенге, а чистый долг за квартал снизился на 44 млрд тенге.

Напомним, что размер отложенных дивидендов составляет 39,5 млрд тенге, что эквивалентно 15% балансовой ликвидности. Размер предлагаемых на рассмотрение ВОСА выплат пока не известен, однако мы считаем, что они составят не менее 3500 тенге на бумагу с доходностью около 12%. Если размер дивиденда будет ниже либо равен 3500 тенге, у компании на счетах останется большой объем денежных средств, которые могут быть распределены между акционерами позднее или будут использованы для погашения долговых обязательств.