1 июля 2022
Рост
Финам
SO_SPB

Southern выглядит дешевой даже на фоне проблем

Финам
0,97%
617 дней
-4,16%
Рост

Обновление от 09.03.2023: целевая цена ПОНИЖЕНА

По результатам последнего отчета Southern сообщила о новых проблемах при тестах единственной строящейся в США АЭС Vogtle. Несмотря на то что тестовый запуск 3-го энергоблока проведен в марте, мы не исключаем возможности новых убытков по станции и приняли решение о понижении целевой цены. Тем не менее кейс по-прежнему выглядит интересно, предлагая дивдоходность выше средней по отрасли, а также вероятный опережающий рост EPS после ввода 3-го и 4-го энергоблоков.

Мы сохраняем рейтинг «Покупать» по акциям Southern, но понижаем целевую цену с $ 82 до $ 72 на горизонте 12 мес. Потенциал роста 15,6% с учетом дивидендов.

Очередной перенос сроков ввода АЭС Vogtle — главная причина понижения ЦЦ. Тринадцатилетняя история с единственной строящейся в США крупной АЭС близка к завершению, однако по итогам 4-го квартала 2022 года ввод 3-го энергоблока снова отсрочен. 7 марта он был запущен в тестовую эксплуатацию с плановым полноценным запуском в мае-июне 2023 года. Последняя задержка обернулась увеличением стоимости проекта еще на $ 201 млн и спровоцировала убыток в 4-м кв. 2022 года.

В связи с продолжающимся строительством 4-го энергоблока Vogtle скорр. чистая прибыль 2023 года может остаться на уровне 2022 года. В 2024 году прогнозная скорр. чистая прибыль на акцию составит $ 3,95–4,10, что предполагает рост на 12% г/г: такой потенциал преимущественно связан с предполагаемым эффектом запуска АЭС. Долгосрочный ориентир по росту EPS составляет 5–7% в год.

Ввод энергоблоков в эксплуатацию — главное ожидаемое и крайне позитивное событие для компании. Помимо увеличения парка генерации до 44 ГВт, компания без потери мощности сможет закрыть около 2,5 ГВт угольных ТЭС и выполнить план по их закрытию в текущем десятилетии на 45%, а также воспользоваться налоговыми стимулами для АЭС, введенными актом Inflation Reduction Act. Кроме того, мы ожидаем выхода денежного потока на положительную территорию по окончании строительства.

Дивидендная доходность SO ожидается на уровне 4,3% NTM, что является одним из самых высоких показателей в отрасли.

Компания выглядит на 11% дешевле аналогов по мультипликаторам P/E, P/S и EV/EBITDA на 2023–2024 гг.

Коэффициент «Чистый долг / EBITDA» для Southern составляет 6,2х, что выше среднего значения по отрасли (5,5х). Стоимость долга компании при этом составляет 5,1%, чуть ниже средних 5,2% по отрасли. С окончанием строительства энергоблоков АЭС Vogtle мы прогнозируем снижение к-та «Чистый долг / EBITDA» к уровню 5,0х (2023–2024 гг.) Долговую нагрузку компании оцениваем как умеренную.

Среди рисков для Southern в первую очередь выделяем возможные дальнейшие проблемы как с 4-м, так и с 3-м энергоблоком Vogtle. Новые задержки могут привести к снижению прибыли 2023 и 2024 гг. за счет переоценок и прямых денежных расходов, а также сохранению давления на денежный поток. Кроме того, отмечаем общие для всего сектора риски природных катаклизмов, рецессии и более агрессивного подхода ФРС к величине ставок в США. 

Обновление от 04.11.2022: инвестиционная идея ПОДТВЕРЖДЕНА

 

В минувший четверг, 27 октября, свои результаты за 3-й квартал представил Southern, один из крупнейших в США коммунальных холдингов. Выручка компании в июле-сентябре достигла $ 8,4 млрд (+34% г/г), а скорректированная чистая прибыль на акцию выросла на 6,5% (г/г) до $ 1,31, немного отстав от консенсуса $ 1,33.

Полезный отпуск 3-го квартала вырос на 4,6% (г/г) с положительной динамикой по всем основным категориям: население +2,9% (г/г), бизнес +2,7% (г/г), промышленность +2,2% (г/г), продажи на оптовый рынок +10,4% (г/г). Это преимущественно объяснялось увеличением числа потребителей э/э на 49 тыс. в течение последнего года. В стоимостном же выражении выручка также росла благодаря подскочившим тарифам на э/э.

Во время конференц-колла менеджмент Southern сообщил, что мероприятия по запуску 3-го энергоблока АЭС Vogtle идут согласно плану и в конце октября компания завершила загрузку топлива в реактор. Запуск энергоблока запланирован на 1-й квартал 2023 года. Что касается 4-го энергоблока, то он готов на 97% и в Q1 23 пройдет первые испытания. Southern планирует запустить его в декабре 2023 года.

Компания продолжает показывать рост чистой прибыли, несмотря на инфляционное давление на OpEx. Причиной тому вновь стала заниженная прибыль в Q3 21 за счет переоценки стоимости АЭС Vogtle. Тем не менее, операционная маржинальность компании упала с 28% до 26% за счет скачка топливных расходов почти на 200% (г/г).

Мы позитивно оцениваем результаты Southern. Самой хорошей новостью стало то, что проект АЭС Vogtle приближается к завершению и не увеличился в стоимости по итогам квартала. Мы считаем, что ввод объекта станет знаковым событием для компании и отрасли в целом и потому сохраняем рейтинг «покупать» по акциям SO с целевой ценой $ 82, что соответствует потенциалу 25% от текущих уровней.

Обновление от 05.08.2022: инвестиционная идея ПОДТВЕРЖДЕНА

Southern, один из крупнейших коммунальных операторов в США, отчитался по результатам 2 квартала в четверг, 28 июля. Квартал завершился для компании крайне успешно с ростом выручки до $7,2 млрд (+38,6% г/г) при ожидаемых $5,4 млрд. Скорректированная чистая прибыль на акцию при этом составила $1,07 (+27,4% г/г) в то время, как аналитики ожидали лишь $0,84.

Только в ходе квартала Southern зафиксировала увеличение розничных потребителей на 19 тыс. человек (12 тыс. – электроэнергия, 7 тыс. – газ), что укрепило тренд на рост продаж на территориях, обслуживаемых компанией. Отпуск электроэнергии и газа в пользу населения на таком фоне вырос на 1,0% г/г (прогнозное значение 0,1% г/г). Продажи в пользу бизнеса и промышленности также показали заметный рост на 2,2% г/г и 3,7% г/г, соответственно.

Необычным явлением этого сезона отчетностей для электроэнергетического сектора стал рост прибыли, который смогла показать компания. Несмотря на падение валовой маржинальности с 73% годом ранее до 63% за счет топливных расходов, все остальные ключевые показатели рентабельности показали увеличение. Причиной тому стали убытки по переоценки стоимости 3 и 4 энергоблоков АЭС Vogtle, зафиксированные компанией в Q2 21 ($449 млн) и занизившие базу сравнения. К слову, согласно менеджменту, сроки ввода единственной в США строящейся АЭС не были сдвинуты, и 3-й энергоблок по-прежнему ожидается в эксплуатации в Q1 23. Блоку осталось пройти лишь 4 инспекции при уже пройденных 394-х, а в октябре-январе планируется начало загрузки топлива.

Мы оцениваем отчет компании позитивно и сохраняем рейтинг "покупать" по акциям SO с целевой ценой $82 и остаточным потенциалом 4,8%.

Исходная идея:

Котировки акций Southern в июне "просели" вместе с широким рынком и теперь дают точку для входа долгосрочным инвесторам. Компания планирует завершить единственный в США проект строящейся АЭС к концу 2023 года, что должно улучшить ESG-показатели, а также закончить многолетний период переоценок и финансовых потерь, возникавших на разных стадиях строительства. Кроме того, акции Southern предлагают высокую, по меркам американского рынка, дивидендную доходность NTM 3,9%.

Мы сохраняем целевую цену акций SO на уровне $ 82,00 и повышаем рекомендацию с "Держать" на "Покупать" на май 2023 года. Потенциал 16,11% без учета дивидендов.

Southern Company (NYSE: SO) - один из крупнейших в США коммунальных холдингов, оказывающий услуги по обеспечению потребителей электроэнергией и газом. Компания обслуживает около 9 млн клиентов на территории общей площадью 300 тыс. кв. км.

Более 90% выручки Southern приходится на регулируемые операции. С учетом того, что фактический ROE TTM (8%) значительно ниже разрешенного (9,5–9,8%), компания сохраняет запас роста чистой прибыли в ближайшие годы.

Почти 15-летняя история со строительством 3-го и 4-го энергоблоков АЭС Vogtle может завершиться в скором времени. Стоимость проекта на фоне различных проблем выросла с изначальных $ 14 млрд до $ 34 млрд, что систематически оказывало давление на денежный поток Southern: с 2013 года FCF компании не выходил на положительную территорию. Однако сейчас проект единственной строящейся в США АЭС близок к завершению. По последней информации компании, проект завершен более чем на 90%, а 3-й блок будет запущен в 2023 году.

Возможности для закрытия угольных ТЭС. Ввод Vogtle 3 и 4 увеличит парк мощности компании с 43,2 ГВт до 44,2 ГВт и за счет более высокого КИУМ позволит без потери мощности закрыть около 2,5 ГВт угольных ТЭС. За счет этого компания выполнит план по остановке угольных ТЭС в текущем десятилетии на 45%.

Ожидаемая дивидендная доходность NTM Southern вышла на уровень 3,9%, что заметно выше средней доходности по отрасли на уровне 3,2%.

MSCI понизил ESG-рейтинг компании с AA до A в минувшем году. В значительной степени это произошло после обнаружения утечек топлива на АЭС Vogtle в 2021 году. Мощность ВИЭ к 2035 году планируется увеличить на 6 ГВт (почти в два раза).

По нашим расчетам, коэффициент "Чистый долг / EBITDA" для Southern составляет 7,4х, что значительно выше среднего показателя по отрасли (5,7х). Это отражается в более высокой стоимости долга для компании. Порядка 11% облигаций Southern имеют плавающий купон, что создает дополнительные риски снижения чистой маржинальности в условиях роста процентных ставок в США.

Возможные задержки строительства АЭС Vogtle - главная "головная боль" для компании. Регулятор PSC после аудита не согласился со сроками ввода, обозначаемыми Southern, и настаивает на том, что станция может быть не введена в эксплуатацию до конца 2024 года. В таком случае компанию ждет еще по крайней мере один год переоценок и убытков, связанных со строительством станции, которая должна была быть построена еще в 2017 году.

Источник: «Финам»

Подписка на аналитические обзоры

Только самые важные новости

Только самые важные новости

Полезные материалы

Полезные материалы

Актуальные инвестидеи

Актуальные инвестидеи

Поделиться: