23 марта 2021

Рост

PLZL

Полюс на Полюс дает Плюс

Источник

Финам

Потенциальная доходность

6,25%

Горизонт инвестирования

730 дней

Текущая доходность

-33,12%

Тренд

Рост

Обновление от 15.02.2022: инвестиционная идея и целевая цена ПОДТВЕРЖДЕНЫ

Акции золотодобывающих компаний все еще можно рассматривать в качестве защитных активов в периоды высокой турбулентности на рынках. При этом бумаги российских эмитентов оказались под давлением из-за геополитических факторов. Мы сохранили на 2022 г. рекомендацию "Покупать" по акциям ПАО "Полюс", но снизили целевую цену относительно предыдущей цели, не реализованной в прошлом году. Несмотря на рост издержек и рыночных рисков, "Полюс" остается одним из самых эффективных производителей золота с подтвержденной возможностью увеличения объемов добычи.

Мы рекомендуем "Покупать" акции ПАО "Полюс" с целевой ценой 15 019 руб. на 2022 г. и потенциалом роста 22,3%.

ПАО "Полюс" - основной производитель золота в России и один из ведущих в мире, с самой низкой себестоимостью, крупнейшими запасами и большим потенциалом роста производства.

Основной фактор долгосрочной привлекательности ПАО "Полюса" в том, что он один из немногих, кто имеет перспективу значительного роста объемов добычи золота. Освоение крупнейшего месторождения Сухой Лог позволит "Полюсу" с 2026 г. войти в число мировых лидеров золотодобывающей отрасли не только по запасам, но и по объемам производства.

Самые низкие издержки среди ведущих глобальных производителей. Несмотря на рост в 2021 г., показатели затрат на производство золота остаются у "Полюса" на низком уровне: за 9 мес. ТСС составил $ 403 на унцию золота, AISC - $ 671 на унцию.

Производство золота в 2021 г. незначительно снизилось - до 2,717 млн унций. Прогноз "Полюса" на 2022 г. составляет около 2,8 млн унций и на 2023 г. - около 2,9 млн унций.

Финансовые результаты 2021 г. будут опубликованы после 22 февраля. По предварительным данным, выручка в долларах снизилась г/г на 1,0% до $ 4 904 млн. За 9 мес. 2021 г. показатель EBITDA увеличился г/г на 2,8%, до $ 2,624 млрд, чистая прибыль и прибыль на акцию выросли более чем в 2 раза - до $ 1,757 млрд и $ 12,94 соответственно.

Декарбонизация. В 2021 г. "Полюс" стал первой крупной золотодобывающей компанией в мире, которая на 100% покрывает потребности в электроэнергии за счет ВИЭ. Это делает акции "Полюса" более привлекательными для фондов, ориентированных на показатели устойчивого развития.

Выплаты акционерам. "Полюс" распределяет на дивиденды 30% EBITDA и выплачивает их дважды в год. 31 января 2022 г. компания объявила полугодовую программу обратного выкупа до 1,4% акций на сумму до $ 200 млн.

Основными рисками для ПАО "Полюс" являются инфляционный рост издержек, а также вероятность снижения котировок золота по мере сворачивания стимулов и подъема ставок ФРС США.

По нашей комбинированной оценке, акции ПАО "Полюс" имеют потенциал роста на 22,3%. По форвардным мультипликаторам P/E, EV/EBITDA и P/DPS 2022Е акции недооценены относительно аналогов на 20,1% с учетом странового дисконта, в то время как к собственным историческим форвардным мультипликаторам EV/EBITDA, P/E (средним за три года) имеют потенциал роста на 24,4%.

Акции на фондовом рынке

Акции "Полюса" в последний год показывают более слабую динамику, следуя за динамикой золота, которое остается под давлением. В последний месяц рост сдерживается также фактором геополитической нестабильности, который привел к распродажам в широком спектре российских бумаг. За последние 12 мес. акции "Полюса" потеряли 14,7% стоимости, в то время как индекс МосБиржи прибавил 3,9%, а отраслевой индекс - вырос на 5,3%. С начала текущего года на общем снижении расхождение стало менее заметным: акции "Полюса" подешевели на 6,1%, индекс МосБиржи снизился на 6,4%, а отраслевой индекс – на 2,1%.

Технический анализ

На недельном графике акции "Полюса" после неудачной попытки прервать коррекцию вернулись в границы нисходящего коридора, почти опустившись до нижней из них. В такой конфигурации графика стоит ожидать консолидации в широком диапазоне от 11 000 до 16 000 с вероятностью его сужения прежде, чем будет предпринята новая попытка продолжения роста.

Обновление от 28.10.2021: инвестиционная идея и целевая цена ПОДТВЕРЖДЕНЫ

В четверг, 28 октября, крупнейшая российская золотодобывающая группа "Полюс" раскрыла результаты операционной деятельности за 3 квартал и 9 месяцев 2021 г.

Мы оцениваем результаты как вполне успешные. Предприятия группы увеличили производство аффинированного золота в 3 кв. 2021 г. на 13,6% по сравнению с 2 кв. 2021 г. и на 8,8% - по сравнению с 3 кв. 2020 г. За 9 месяцев года объем производства аффинированного золота увеличился в годовом сопоставлении на 6,5% и составил 2 млн унций. Реализация аффинированного золота увеличилась в таких же пропорциях. При этом компания, увеличив аффинаж, радикально сократила продажи золота в концентрате.

В результате общее производство золота в 3 квартале выросло на 10,2% в квартальном сопоставлении, но сократилось на 0,9% год к году. За 9 месяцев 2021 г. объем производства снизился на 3,3% и составил 2,07 млн унций. Общий объем продаж золота в 3 кв. 2021 г. вырос на 14,3% кв/кв и на 0,5% г/г. Расчетная выручка от продаж золота составила $1383 млн, на 12,4% выше уровня предыдущего квартала, но на 4,2% ниже аналогичного периода прошлого года. Что неудивительно, если вспомнить, что на 3 кв. прошлого года пришелся пик мировых цен на золото.

Расчетная выручка от продаж золота за 9 месяцев в годовом сопоставлении увеличилась на 5,1% и достигла $3630 млн.

Менеджмент ПАО "Полюс" подтверждает свой прогноз по производству золота на 2021 г. в объеме около 2,7 млн унций. Напомним, что в 2020 г. объем производства составил 2,766 млн унций, а продаж – 2,817 млн унций.

Мы ожидаем финансовые результаты ПАО "Полюс" по итогам 2021 г. на уровне предыдущего года или чуть ниже.

Тем не менее, мы сохраняем позитивное отношение к акциям компании. "Полюс" располагает качественными активами и самыми низкими в отрасли затратами на унцию золота. Это одна из немногих в мировой золотодобывающей отрасли компаний, которая имеет возможность роста. Освоение "Сухого Лога" с 2026 года позволит увеличить объемы производства золота как минимум на 70% и выведет "Полюс" в число мировых лидеров по запасам и добыче.

Кроме того, мы считаем, что акции "Полюса" стоит иметь в портфеле в качестве защитного инструмента, поскольку золото может "выстрелить", если на перегретых финансовых рынках возобладает осторожность и начнется уход от риска.

Мы подтверждаем рекомендацию "Покупать" по акциям ПАО "Полюс" с целевой ценой в районе 17 360 руб.

Обновление от 26.04.2021: инвестиционная идея и целевая цена ПОДТВЕРЖДЕНЫ

Операционный отчет "Полюса" за 1 квартал 2021 года не повлияет на наши оценки компании в текущем году. Снижение объемов производства золота в квартальном сравнении на 17% носит выраженный сезонных характер и отражает остановку добычи на россыпях Бодайбо, поскольку промывочный сезон, как правило, завершается в ноябре и возобновляется в апреле. В годовом сравнении общий объем производства золота снизился к 1 кварталу 2020 года на 1% до 591,7, в том числе объем выпуска рафинированного золота вырос на 7% (г/г).

Реализация золота выросла в годовом сопоставлении на 5%, но сократилась на 31% в квартальном сопоставлении и составила 569 тыс. унций, то есть полный объем произведенного рафинированного золота, поскольку продажи золота в концентрате в 1 квартале 2021 года "Полюс" не производил.

Выручка от продажи золота выросла на 18% (г/г) и снизилась на 31% (кв/кв), что отражает как изменение объемов, так и ценовую динамику: средние цены реализации в 1 картале 2021 года оказались на 4% ниже, чем в 4 квартале, но на 12% выше, чем в 1 квартале 2020 года.

Чистый долг "Полюса" на отчетную дату сократился на 32% за год, в том числе на 16% с начала года, и составил $2074 млн.

Операционные результаты "Полюса" соответствуют ожиданиям. Компания сохраняет план производства около 2,7 млн унций золота в 2021 году. Динамика котировок акций "Полюса" сегодня скорее отражает динамику стоимости металла, чем оценку отчета.

По нашей оценке, "Полюс" остается высокоэффективной золотодобывающей компанией с самым низким в отрасли уровнем денежных затрат на унцию золота и перспективами значительного роста добычи золота после освоения месторождения "Сухой Лог". Мы сохраняем по акциям компании рекомендацию "Покупать" с целевой ценой в районе 17 360 руб. за акцию и потенциалом роста 15,5%.

Исходная идея:

ПАО "Полюс" - крупнейший производитель золота в России и одна из ведущих золотодобывающих компаний в мире, с одной из самых низких себестоимостью производства, обширными запасами и большим потенциалом роста добычи.

Мы рекомендуем "Покупать" акции ПАО "Полюс" с целевой ценой 17 363 руб. Потенциал роста в перспективе 12 мес. составляет 21,4%.

Несмотря на незначительное снижение объемов добычи, благодаря росту средней цены реализации золота компания "Полюс" в 2020 году продемонстрироваласильные финансовые результаты.

"Полюс" имеет самые низкие издержки среди ведущих глобальных производителей. Показатель ТСС в 2020 году составил $362 на унцию золота, AISC - $ 604 на унцию.

На этом фоне "Полюс" демонстрирует высокую эффективность бизнеса и привлекательную дивидендную доходность акций.

Освоение Сухого Лога позволит "Полюсу" с 2026 года войти в число мировых лидеров золотодобывающей отрасли не только по запасам, но и по объемам производства.

Подняв долю ВИЭ до 90% энергопотребления,"Полюс" получает доступ к льготному "зеленому" финансированию и капиталу фондов, ориентированных на ESG.

Факторы привлекательности

Сильные позиции на рынке. "Полюс" - крупнейшая золотодобывающая компания России, на которую приходится каждая четвертая произведенная в нашей стране унция золота, занимает четвертое место среди крупнейших в мире золотодобывающих компаний по объему производства.

Крупнейшие запасы. "Полюс" занимает второе место в мире по запасам золота. Доказанные и вероятные запасы (Proved and Probable) "Полюса" по международной классификации, без учета Сухого Лога и других активов в стадии разведки, составляют около 60 млн унций золота. Запасы Сухого Лога оцениваются в 40 млн унций.

Низкие затраты. Показатель ТСС (общие денежные затраты) в 2020 г. по группе "Полюс" составил $ 362 на унцию. В 2021 г. ожидается ТСС в диапазоне $ 425–450 на унцию золота. Совокупные денежные затраты на производство и поддержание (AISC) в 2020 г. составили $ 604 на унцию, демонстрируя самые низкие издержки среди ведущих глобальных производителей.

Самая высокая в отрасли эффективность. "Полюс" ведет добычу низкозатратным карьерным способом. Операционные затраты несет в рублях, в то время как продажи золота привязаны к долларовым котировкам металла. Рентабельность EBITDA составляет более 70%, ROE - от 60% до 100%.

Перспективы значительного роста объемов добычи. Освоение Сухого Лога позволит "Полюсу" с 2026 г. войти в число мировых лидеров золотодобывающей отрасли не только по запасам, но и по объемам производства.

Программа устойчивого развития. Компания имеет признанные рейтинги по ряду позиций ESG. С 2021 г. "Полюс" сумел довести долю энергии от возобновляемых источников до 90% своего энергопотребления. Это потенциально открывает компании доступ к льготному "зеленому" финансированию, а также делает ее акции привлекательными для фондов, ориентированных на показатели устойчивого развития.

Привлекательная дивидендная политика."Полюс" придерживается выплаты дивидендов на полугодовой основе в сумме, равной 30% от показателя EBITDA, при условии, что соотношение чистого долга к скорректированному показателю EBITDA (за последние 12 мес.) составляет менее 2,5х. Также возможна выплата специальных дивидендов.

По итогам 2019 г. "Полюс" с учетом промежуточных полугодовых дивидендов выплатил по 407,73 руб. на акцию. За I полугодие 2020 г. компания выплатила дивиденды в расчете 240,18 руб. на акцию. На окончательные дивиденды за 2020 г. компания планирует направить $ 5,09 на акцию в рублях по курсу на дату решения. Дивидендная доходность к текущей цене - 2,7%.

Оценка

Мы оценили ПАО "Полюс" сравнительным методом, основываясь на прогнозных финансовых показателях за 2021 г. Наша оценка определяется как взвешенное среднее оценок по мультипликаторам EV/EBITDA и P/E. Вес оценок присваивается в зависимости от долговой нагрузки компании, усредненной за текущий год, два предшествующих и два прогнозных года. В данном случае - с 2018 по 2022 г. Диапазон веса оценки по P/E распределен в интервале от 50% до 0%. Чем больше отношение "Чистый долг / EBITDA", тем меньшую ценность имеет оценка по P/E. Средний коэффициент "Чистый долг / EBITDA" для "Полюса" составляет 0,8х. Следовательно, применяется вес оценки по P/E - 40%, по EV/EBITDA - 60%. Наша оценка справедливой стоимости ПАО "Полюс" составляет $ 31 741 млн, $ 236 за акцию, или 17 363 руб. за акцию, по курсу на дату оценки. Данная целевая цена предполагает потенциал роста на 21,4% от текущего ценового уровня. Рекомендация - "Покупать".

Средневзвешенная целевая цена по выборке аналитиков с исторической результативностью прогнозов по данной акции выше среднего составляет, по нашим расчетам, 17 753 руб. (апсайд 24%), рейтинг акции 4,0. (Значение рейтинга 5,0 соответствует рекомендации Strong Buy, а значение рейтинга 1,0 соответствует рекомендации Strong Sell.)

В том числе оценка целевой цены акций "Полюса" аналитиками RAIFFEISEN RESEARCH составляет 20 010 руб. (рекомендация - "Покупать"), RENAISSANCE CAPITAL - 21 000 ("Покупать"), VTB CAPITAL - 26 300 руб. ("Покупать"). По GDR, каждая из которых равна ½ акции "Полюса", обобщенная оценка составляет $ 130,64, в том числе ALFA BANK - $ 115,60 (Overweight), ATON LLC - $ 140,00 (Outperform), SBERBANK CIB - $ 166,00 (Buy).

Акции на фондовом рынке

На фоне роста пандемических рисков, инвестиционного спроса и цены на золото акции "Полюса" значительно опережали не только фондовый рынок в целом, но и отраслевой индекс. Однако восстановление деловой активности привело к коррекции цен на золото, и это отразилось на динамике акций золотодобывающих компаний.

За полный год (с 19 марта 2020 г.) стоимость акций "Полюса" увеличилась на 69,1%. За это время индекс МосБиржи поднялся на 52,7%, а отраслевой индекс "Металлы и добыча" вырос на 68,3%. С начала текущего года индекс МосБиржи поднялся на 5,7%, отраслевой бенчмарк прибавил 0,2%, а акции "Полюса" просели на 6,2%.

Техническая картина

На недельном графике акции "Полюса" продолжают коррекцию после бурного роста, следуя за котировками золота. Уже неподалеку, в районе 12 600–12 800 сформирован уровень поддержки, который ограничивает дальнейшее снижение.