ЛУКОЙЛ — I«ll be back

Обновление от 22.12.2020: инвестиционная идея ПОДТВЕРЖДЕНА, целевая цена ПОНИЖЕНА

• Мы видим, что у компании очень хорошая диверсификация выручки. Компания не только продает сырую нефть и газ на рынок, но и участвует в ее переработке, поставляя большое количество светлых нефтепродуктов (77% выручка от нефтепереработки в 2020 г.). НПЗ компании располагаются как в России, так и за рубежом, что помогает  увеличивать поставки там, где ЛУКОЙЛ может получить наибольшую выгоду.

• У компании очень низкий долг, что позволяет не сомневаться в ее финансовой стабильности.

• Хорошая структура добычи и снижение операционных расходов позволит ЛУКОЙЛу быть одной из немногих нефтегазовых компаний, которая закончит 2020 г. с чистой прибылью.

• Компания стабильно возвращает нераспределенную прибыль акционерам через выкупы акций и выплату дивидендов.

• Нефтехимия. Компания генерирует большую часть выручки от реализации конечных продуктов разложения нефти. Ведущие аналитики обращают внимание на то, что рынок нефтехимической продукции будет опережать в 2 раза общемировые темпы роста, что составляет 4% в год. Регуляторная база в России также способствует развитию нефтепереработки. Президент России на внеочередном заседании с Правительством РФ поставил задачу увеличения на 70% выпуска химической продукции, что соответствует среднегодовому росту на 6% до 2030 г.

• Географическая диверсификация. ЛУКОЙЛ имеет производственные мощности за границей, что позволяет наращивать производство и поставлять продукцию на рынки с наибольшей маржинальностью, что делает компанию более гибкой и позволяет комфортно переживать кризисные фазы рынка.

• Низкая долговая нагрузка. Чистый долг ЛУКОЙЛа по состоянию на конец 2019 г. составил 37,21 млрд руб., на 12,3% меньше, чем годом ранее. Отношение чистого долга к EBITDA у компании одно из самых низких в отрасли и стремится к нулю. На презентации результатов за первый квартал первый президент по экономике и финансам ЛУКОЙЛа Александр Матыцын в ходе телеконференции говорил, что в случае осуществления обратного выкупа акций компания будет использовать заемные средства, это позволит не уменьшать дивиденды. Очень оправданное решение, особенно в условиях низких ставок. У ЛУКОЙЛа соотношение долга к собственному капиталу (D/E) равно примерно 0,19. Для сравнения: у "Роснефти" это соотношение 1,16, а у Газпрома - 0,37. Крупнейшие российские нефтегазовые компании имеют долю долга в своем капитале значительно выше, то есть решение топ-менеджмента ЛУКОЙЛа скажется позитивно на стоимости акций.

• Высокие дивиденды. В декабре 2019 г. компания изменила дивидендную политику. По новым условиям общая сумма дивидендов по размещенным акциям компании (за вычетом акций, принадлежащих организациям группы "ЛУКОЙЛ") будет составлять не менее 100% свободного денежного потока, скорректированного на величину капитальных затрат и расходов на выкуп акций. Дивиденд на одну обыкновенную акцию округляется до цифры, кратной одному российскому рублю. Дивиденды будут выплачиваться дважды в год - за 6 и 12 месяцев. В прошлом году по результатам 9 мес. акционеры получили по 192 руб. на акцию. В середине мая совет директоров утвердил итоговые дивиденды на уровне 350 руб. на акцию, с учетом ранее выплаченных суммарный размер дивидендов за 2019 г. составил 542 руб. на акцию.

• ЛУКОЙЛ отчитался о снижении показателей прибыли за 3-й кв. и за 9М 2020 г. Это не стоит воспринимать очень критично, потому что нефтегаз - цикличная отрасль, и динамика находится в рамках отраслевых тенденций. Многие аналитики прогнозируют восстановление спроса на нефть к началу 2022 г.

• Маржинальность компании ухудшилась, это связано с тем что, выручка упала сильнее, чем издержки на покупку нефтепродуктов. Другими словами, это произошло из-за сужения крэк-спредов. ЛУКОЙЛ закупает нефть для своих заводов, цена на которую весь квартал увеличивалась. Цена на нефтепродукты, такие как бензин, керосин и т. д., не успевала за нефтью. Спрос на конечные продукты переработки нефти был пониженный с начала пандемии. Продажа собственной нефти не компенсировала снижение выручки по нефтехимии. Скорее всего при восстановлении авиасообщения между странами, можно ожидать повышение крэк-спредов и более высокую маржинальность ЛУКОЙЛа.

• Чистая прибыль компании за 9М 2020 г. отрицательная, но аналитики прогнозируют выход данного показателя в положительную область к концу года. Именно с чистой прибыли компания будет платить дивиденды, поэтому текущий квартал будет судьбоносным для инвесторов. За 3-й кв. 2020 г. компании удалось заработать 50 млрд руб., что больше накопленного убытка с начала года 13 млрд руб. Компания заплатит дивиденды по итогам года, но скромнее, чем в прошлом.

• Чистый долг компании остается одним из самых низких в отрасли, соотношение "Чистый долг / EBITDA", на протяжении последних лет находится очень близко к 0x. На конец 2020 г. показатель прогнозируется на уровне 0,4х EBITDA. Кредитное состояние ЛУКОЙЛа мы считаем хорошим.

Исходная идея:

Добравшись до намеченных в предыдущем октябрьском обзоре целей и даже выше, акции "ЛУКОЙЛа" совершили коррекцию, а потом упали вместе со всем рынком. Теперь они стоят чуть ниже, чем полгода назад. Мы полагаем, они имеют хорошие шансы вернуться к прежним целям. "ЛУКОЙЛ" - одна из самых эффективных российских нефтяных компаний. Ее акции будут иметь преимущество во время восстановления нефтяного рынка.

• ПАО "ЛУКОЙЛ" - одна из крупнейших вертикально интегрированных нефтегазовых компаний. На ее долю приходится около 1% доказанных мировых запасов углеводородов, более 2% мировой и более 14% российской нефтедобычи.
• В прошлом году группа "ЛУКОЙЛ" увеличила добычу и переработку углеводородов, что обеспечило позитивные финансовые итоги. Рост свободного денежного потока компания конвертирует в дивиденды и программы обратного выкупа акций.
• Последовательно совершив несколько программ выкупа и погашения своих акций, "ЛУКОЙЛ" сократил их количество с 850,6 до 692,8 млн шт. В результате увеличилась доля активов и прибыли, приходящихся на одну акцию.
• В конце 2019 года компания изменила дивидендную политику. Теперь на дивиденды будет направляться не менее 100% свободного денежного потока, скорректированного на величину капитальных затрат и расходов на выкуп акций.
• Несмотря на падение рынков, мы подтверждаем цель по акциям ПАО "ЛУКОЙЛ" на конец 2020 года и рекомендацию "Покупать"

Дивиденды

В декабре 2019 года "ЛУКОЙЛ" изменил дивидендную политику, что должно было привести к росту дивидендов. По новым условиям общая сумма дивидендов по размещенным акциям компании (за вычетом акций, принадлежащих организациям группы "ЛУКОЙЛ") будет составлять не менее 100% свободного денежного потока, скорректированного на величину капитальных затрат и расходов на выкуп акций. Дивиденд на одну обыкновенную акцию округляется до цифры, кратной одному российскому рублю. Дивиденды будут выплачиваются дважды в год - за 6 и 12 месяцев.

Оценка

Низкое значение чистого долга выгодно отличают ПАО "ЛУКОЙЛ" от конкурентов. По всем основным мультипликаторам капитализация компании также выглядит недооцененной рынком относительно сопоставимых компаний сектора, даже с учетом того, что капитализация компании потеряла на снижении рынков меньше прочих. Этому способствуют buyback и сокращение общего количества акций. Совершив несколько программ выкупа и погашения своих акций, "ЛУКОЙЛ" сократил их количество с 850,6 до 692,8 млн шт.

Мы рассчитали целевую стоимость "ЛУКОЙЛа" по прогнозному мультипликатору EV/EBITDA на 2020 год. Для учета странового риска мы применили дисконт, который в условиях снижения цен нефтяного рынка увеличили до 15%.

Наша прогнозная стоимость "ЛУКОЙЛа" на конец 2020 - начало 2021 года составила $ 56 800 млн, что соответствует $ 82, или 6 463 руб. за обыкновенную акцию по курсу на дату оценки. Такая оценка предполагает более чем 20% рост акций от текущих уровней. В связи с этим мы вновь подтверждаем по обыкновенным акциям ПАО "ЛУКОЙЛ" рекомендацию "Покупать". 

Технический анализ

В последнее время динамика акций "ЛУКОЙЛа" совпадает с рынком. В прошлом году они прибавили 23,5%, в то время как индекс МосБиржи вырос на 28,6%. С начала этого года они, как и индекс, теряют 15,6%.

На недельном графике видно, что, после достижения нового максимума в районе 6 800, котировки совершили коррекцию до среднесрочного восходящего тренда. Однако обвал нефтяного рынка, вызванный падение спроса вследствие пандемии COVID-19 и спровоцированный развалом соглашения ОПЕК+, обрушил их ниже линии тренда, до уровня долгосрочной поддержки в районе 3 600. Впрочем, стоимость акций быстро восстанавливается, и они отыграли уже половину падения. Теперь линия предыдущего тренда будет выступать ограничителем темпов восстановительного роста. Также ввиду отсутствия баланса на рынке нефти нельзя исключать новую попытку "сходить вниз" до уровня 4 400.